Март 2021. «Вечные» субординированные облигации в евро
В условиях продолжающегося роста доходности US Treasuries корпоративные облигации с рейтингом BBB/BB до последнего времени сохраняли стабильность и даже снижались в доходности. Тем не менее, остается интересный недооцененный сегмент рынка – «вечные» субординированные облигации нефинансовых корпораций.
В условиях продолжающегося роста доходности US Treasuries корпоративные облигации с рейтингом BBB/BB до последнего времени сохраняли стабильность и даже снижались в доходности. В результате кредитные спреды сжались до многолетних минимумов – всего на 20 bp шире, чем в период максимальной риск-толерантности 2006-2007 гг.
Тем не менее, остается интересный недооцененный сегмент рынка – «вечные» субординированные облигации нефинансовых корпораций. Корпоративные суборды предпочтительнее банковских по двум причинам. Во-первых, банки имеют право в любой момент пропустить выплату купонов без каких-либо формальных критериев, когда это можно делать, а когда нельзя. Корпорации могут приостановить выплату купонов, но, как правило, обязаны в последующем выплатить все пропущенные купоны прежде, чем выплачивать дивиденды. Во-вторых, банки не просто могут списать полностью субординированные облигации, но согласно европейским директивам, обязаны их списать в случае докапитализации за счет государства. И такие случаи происходили. Случаи докапитализации корпораций достаточно редки, а обычная допэмиссия акций не дает право списывать субординированные облигации.
В условиях роста ставок «вечные» облигации могут оказаться более защитным классом активов, чем обычные облигации, так как, по сути, это флоутеры. Как правило, по «вечным» облигациям предусматривается колл-опцион в течение 5-10 лет. Если компания не погашает облигации в рамках колл-опциона, ставка купона пересматривается по формуле: доходность безрисковых облигаций (обычно это 5-летняя своп-ставка или гособлигации в соответствующей валюте) + начальный кредитный спред + step-up за неисполнение колл-опциона.